铝：原料短缺难解决&宏观面温和，节前仍有走强可能

十二月中旬以来，铝价上涨明显，沪铝自18190元/吨的低位反弹近8.6%，LME铝自2109美元/吨最高涨至2400美元/吨，一方面是市场交易美联储降息预期情绪较为乐观，另一方面是成本端氧化铝因减停产增加叠加红海危机发酵而出现大涨。沪铝此番上涨突破一年多以来形成的震荡区域，LME铝相对弱势一些。上周受部分氧化铝厂家复产供应忧虑降温，氧化铝和电解铝价格均有小幅回撤。

一、矿石供应不足仍将制约氧化铝产能释放

国产矿方面，本身冬季矿山开工率就偏低，去年底山西的矿山事故使当地很多矿山顺势停产检修，短期没有复产的预期；河南三门峡矿山也未闻复产，平顶山的出矿有所减少；贵州新开矿比较少，矿石供应紧张或持续较长时间，对氧化铝价格形成较强支撑。进口矿方面，几内亚油库爆炸燃料供应不足的影响还在持续，主要体现在矿企用油成本增加以及海运费上涨，当下处于几内亚发运的高峰期，据SMM，上周几内亚铝土矿出港量为225.55万吨，环比前一周的186.26万吨增加39.29万吨。红海紧张局势对铝土矿运输影响有限，我国铝土矿进口七成左右来自几内亚，几内亚和澳大利亚的发运未经过红海，可能会影响到的是土耳其的少部分铝土矿运输。

受矿石供应不足及环保限产因素影响，前期氧化铝运行产能明显下降，据阿拉丁，截至上周五氧化铝运行产能8135万吨，开工率为78.7%，明显低于下半年的常态8400-8700万吨区间。氧化铝现货价格随期价拉升，上周五河南地区现货价格为3320元/吨，较前一周上涨190元/吨，山西地区现货价格环比前一周上涨180至3330元/吨。上周，鲁豫部分地区空气质量有所改善，重污染天气预警解除，多家氧化铝企业复产，且复产的企业多为交割品牌，山西地区因焙烧问题减产的某大型企业也在复产，还有一些其他企业的复产，预计短期氧化铝现货紧张的情况将有改善，不过矿石供应不足的问题中期仍将对氧化铝形成支撑。

二、电解铝成本与利润均有提升

电解铝成本端，除了氧化铝价格大幅抬升外，电力与烧碱价格相对平稳，月初国内某知名企业氟化铝招标价格宽幅下调，带动氟化铝市场成交价格下降。总体来看，SMM测算1月初电解铝总成本达到16600元/吨左右，较去年12月中的16280元/吨左右上升320元/吨，随着电解铝价格同步抬升，电解铝企业利润也有一定提升。

三、电解铝产量小降库存低

据统计局，2023年1-11月我国电解铝累计产量3800万吨，同比增长3.9%，11月产量环比小落至354.4万吨，主因云南地区电力供应受限。据Mysteel,截至11月底我国电解铝建成产能4503.85万吨，运行产能为4209.75万吨，产能利用率为93.47%，环比降2.62%。11月我国原铝进口19.4万吨，虽比10月环比小降，但总体还处于略偏高位置。

截至1月5日，上期所铝库存96637吨，延续降势，是往年同期低位，仓单量为38917吨，为期价提供一定支撑。截至1月4日，Mysteel电解铝社会库存44.6万吨，较去年同期低11.3万吨，国内整体现货流通仍然偏紧。春节前下游开工走弱及电解铝企业铝水转化率下降的预期下，1月下半月铝锭累库或将加快。1月5日，LME铝库存55.82万吨，较去年12月中的低位略有抬升，不过整体还处于偏低水平，比去年同期略高，注册仓单量37.43万吨，回升速度稍快。LME铝0-3现货小幅贴水，现货供应并未出现明显紧张。

四、春节前需求有转弱倾向

据SMM，元旦后铝棒率先进入快速累库节奏，1月4日国内铝棒社会库存8.2万吨，较前周四增加1.79万吨，假期的集中到货、春节前下游开工趋弱及铝价居高抑制下游采购，是库存增长的主要原因。2024首周国内铝型材龙头企业开工率依旧维持弱势，为52.7%，周环比降2.1%。部分建筑型材开工率、订单出现下滑，汽车型材龙头企业依旧保持高位开工率，光伏型材市场竞争加剧，订单量也有下降。终端来看，1-11月房屋新开工面积和施工面积的累计同比降幅略有收窄，存在边际改善，但从末端的销售情况看，依然偏弱。2023年11月，我国汽车产销分别完成309.3万辆和297万辆，同比分别增长29.4%和27.4%，增速较快。

五、外围宏观面相对温和

美联储12月会议上维持基准利率不变，鲍威尔释放“鸽派”信息，称美联储正在思考、讨论合适降息，降息已经进入视野。随着降息预期不断加强，市场情绪也较为乐观，短期外围宏观面暂不存在大的利空。美元指数最低回撤至101下方，美债利率也有下滑。随后公布的12月会议纪要并不如前期会议上的鸽派倾向强，而且12月非农就业数据较好也较为支持限制性货币政策将持续较长时间，但并不妨碍2024年降息3次的基本预期，春节前宏观面较难出现“急转而下”的情形。中国12月制造业PMI环比下降0.4%至49%，产需指标均有走弱，其中新订单指数下降0.7%至48.7%，反映出国内经济复苏基础仍需加强。

小结

综上所述，尽管短期市场情绪略有转弱，但春节前宏观面没有大的利空，基于美联储降息逻辑的交易或未结束，美元指数短期反弹后或陷入震荡，宏观面整体偏温和。基本面上，短期部分氧化铝厂复产，但背后的铝土矿不足问题中期依然提供较强支撑。电解铝运行产能偏稳，国内库存较低，一季度将迎来累库；LME铝库存也较低，但不具备逼仓条件。铝材加工企业开工有转弱倾向，春节临近，需求端将季节性走弱。春节前，基于宏观与成本端逻辑，电解铝价格仍有再度走强的可能，但需求淡季或抑制反弹高度。风险点：矿山集中复产、美元指数大幅拉升、其他系统性风险等。仅供参考。

作者：长安期货 范磊